核心觀點
俄鋁解禁，倫鋁加速下行，滬倫比值抬升。
國內庫存開始季節性累積，下遊需求走軟。
短期看，雖然鋁價給出了做多的安全邊際，但是Q1仍難看到足夠的驅動因素，是否有進一步減產仍在觀察中。
利空因素在逐漸打入鋁價中，耐心等待利空出盡，滬倫比值近期處於7.5左右，預計農歷春節後比值仍有回落機會。
對於2019年鋁市場主要觀點:
從供需角度考慮，預計2019年全球鋁市仍將維持目前約100萬噸供應缺口，鑒於目前顯性庫存僅230萬噸，我們對於2019年鋁價仍偏樂觀。
若擠壓全產業鏈利潤，則國內電解鋁成本在13000元/噸附近。電力成本偏剛性，而且在2019年仍有上行空間。氧化鋁價格目前偏高估，但在2800 2900元/噸仍將有一定的成本支撐作用。目前電解鋁價格在13500元/噸附近，我們認為其下行空間已有限。預計2019年滬鋁主要運行區間在13000 15000元/噸之間。
從跨期角度考慮，全球缺口存在的背景下，是LME去庫存或是國內去庫存主要取決於國內鋁材的出口力度。我們預計平水價差基本對應國內100萬噸庫存水平，而這有望在Q2-Q3之間實現。另外，2019年增值稅下調2%仍在市場預期中，這使得我們預計2019年國內現貨的表現較2018年將有明顯改善。
從跨市角度考慮，目前滬倫比值7.07仍處於偏低位置。隨著國內產量增速的放緩以及海外產量增速的提升，2018年內弱外強格局將邊際轉弱，再疊加鋁材出口開始平衡兩市，我們認為反套在2019年同樣存在機會。
在缺乏政策刺激，季節性累庫以及成本下移利空仍未完全釋放的背景下，我們預計19Q1鋁價仍將處於蟄伏期。俄鋁、海德魯復產等海外不確定因素也將在19Q1逐漸揭曉。因此，19Q1將是一個較好的觀察期。
目前鋁價在下移過程中不斷給出做多的安全的邊際，然而暫時難以看到向上的驅動因素，隨著19Q2全球同步去庫存開始，屆時或許將受到資金的青睞。
鋁:19年海外供應增速有所提升
總體來看，2019年海外產量主要由新增產能貢獻，預計產量將由2018年2770萬噸增加至2856萬噸，增速3.1%。
復產方面，主要在於前期事故平息後產量的正常恢復，美國冶煉廠復產節奏仍偏緩慢。
鋁:19年國內供應增速仍偏低
廣西、內蒙古、雲南成為新產能投放地，預計2019年新增產能130萬噸。
由於自備電廠政策的收緊，電力成本成為剛性約束，再加上產能指標基本置換完畢，這使得2019年新增供應的政策約束進一步加強。
鋁:18Q4市場化減產增多
18Q4鋁價跌破14000元/噸，行業平均虧損在1200元/噸以上。
對於2019年國內新增產能，我們同樣維持謹慎態度，雖然國內仍有約330萬噸產能等待投產，但在低冶煉利潤下，我們暫預計2019年實際產量增加約71萬噸，同比增速1.96%。
鋁: 需求增速仍將走弱
需求端加權反映下遊總需求變化，發現下遊需求回落主要在2018年2月表現明顯，其他月份基本與2017年相比持平或略下降。
電解鋁需求與中國GDP增速存在正相關關係，隨著國內經濟增速逐步放緩，鋁錠需求增速預計仍將維持低位。
鋁:庫存變化影響因素
截至2018年10月未鍛造鋁以及鋁材凈出口約426.11萬噸，而2017年同期凈出口約349.98萬噸，預計2018年未鍛造鋁以及鋁材出口增加約90萬噸。
2018年海外庫存變化為增加104.5萬噸，主要原因在於國內出口大幅增加。國內五地庫存庫存變化為減少178.9萬噸，除了出口因素外，國內供應缺口擴大70萬噸解釋餘下部分。
鋁:19Q1季節性累庫
19Q1季節性累庫存將低於我們前期預期，目前低於120萬噸的五地庫存預計在19Q1增加至160 170萬噸。隨著Q2旺季來臨，國內庫存將重新回落至120萬噸以下。
鋁:現貨價格19Q2會有表現
從國內庫存與價差的關係考慮，19Q1累庫存導致2月期/4月期價差仍將維持在貼水150 -200元/噸的水平，但隨著19Q2去庫存開始，國內將維持去庫存態勢。
我們預計平水價差基本對應國內100萬噸庫存水平，而這有望在Q2-Q3之間實現。另外，2019年增值稅下調2%仍在市場預期中，這使得我們預計2019年國內現貨的表現較2018年將有明顯改善。
鋁:氧化鋁價格恐仍有下行風險
國內氧化鋁出口在4季度恐大幅回落，並導致國內供應缺口縮窄。
雖然氧化鋁開始減產約20萬噸/月，但3、4季度國內電解鋁減產9.16萬噸/月，減少需求約18萬噸/月。另外4季度，貴州、廣西氧化鋁仍有約180萬噸投產，預計從4季度開始國內氧化鋁供應將逐漸偏寬松。
鋁:俄鋁有望解禁，外盤衝擊明顯
俄鋁12月20日發公告宣布，美國財政部外國資產管理辦公室披露，其已通知美國國會有關其將於30日內終止對（其中包括）本公司實施制裁之意向；除非美國國會在上述30天內通過一項否決的決議案，否則外國資產管理辦公室可將俄鋁從特別指定國民名單（制裁名單）中剔除。
12月31日消息，倫敦金屬交易所(LME)周一證實，如果美國政府取消對俄羅斯鋁業(Rusal)的制裁，那麼LME將解除俄鋁產品暫停交割的狀態。LME稱，預計針對俄鋁的制裁將在1月18日前後被取消。
倫鋁承壓下行，滬倫比值從7.0抬升至7.4以上。
鋁:遠期預期寬松
LME期限結構主要表現為現貨強勢，但是遠期結構仍為Contango。
Cash/3m貼水轉為升水16.25美元/噸，3m下跌但現貨堅挺。
鋁:LME庫存大幅上漲
雖然倫鋁10月份從2267美元/ 噸降至1960美元/噸，但比值回升並不明顯。
由於人民幣貶值因素，目前進口虧損比例仍處於歷史低位，鋁材出口優勢仍在。
總結:仍處於磨底階段
俄鋁解禁，倫鋁加速下行，滬倫比值抬升。
國內庫存開始季節性累積，下遊需求走軟。
短期看，雖然鋁價給出了做多的安全邊際，但是Q1仍難看到足夠的驅動因素，是否有進一步減產仍在觀察中。
利空因素在逐漸打入鋁價中，耐心等待利空出盡，滬倫比值近期處於7.5左右，預計農歷春節後比值仍有回落機會。