【盤面回顧】本周鋁價重心維持高位，價格波動較前期有所放大，截至周五滬鋁主力收於20855元/噸，周環比-0.67%，倫鋁收於2658美金/噸，周環比+1.14%。氧化鋁漲幅較大，截至周五收盤氧化鋁主力收於4093元/噸，周環比+8.31%。
【宏觀環境】市場對美聯儲降息預期自周三起明顯降溫，首次降息預期曾一度後移至12月，但隨著周五晚間公布的密歇根大學1Y通脹預期回落至3.3%，降息預期稍稍恢復，截止周五，市場預期9月降息概率約在5成。美聯儲會議紀要顯示對寬松環境和政策不確定性的擔憂，與會者願意在必要時進一步收緊貨幣政策；許多官員不確定政策的限制性程度；通脹回落的過程可能比之前想象的要長。
【產業表現】供給及成本：供應端，上周電解鋁產量81.91萬噸，環比+0.05萬噸，4月氧化鋁產量667.9噸，環比-10.3萬噸，氧化鋁與電解鋁運行產能比值1.94，基本處在理論平衡比值。需求：SMM數據顯示，5月20日鋁錠出庫11.48萬噸，環比+0.53萬噸；鋁棒出庫5.24萬噸，環比-0.33萬噸。加工環節開工率64.6%，周環比-0.3pct。庫存：截至5月23日，國內鋁錠+鋁棒社會庫存94.81萬噸，周環比+0.79萬噸，其中鋁錠+2萬噸至76.7萬噸，鋁棒-1.21萬噸至18.11萬噸。LME庫存112.47萬噸，周環比+3.14萬噸。氧化鋁港口庫存16.8萬噸，周環比-0.6萬噸。鋁土礦港口庫存2339萬噸，周環比+32萬噸。進口利潤：目前滬鋁現貨即時進口盈利-1947元/噸，滬鋁3個月期貨進口盈利-2220元/噸。成本：氧化鋁邊際成本3033元/噸，電解鋁加權完全成本17968元/噸。
【核心邏輯】鋁：隨著降息預期走弱，有色板塊整體情緒回落。基本面看，高價對下遊加工環節抑制開始顯現，出庫放緩、庫存去庫受阻、庫消比回落、加工PMI環比走弱。但從終端需求看，除地產外其餘板塊仍具備中長期增長的潛力。海外方面，LME 注銷倉單比例回升，大幅入庫的壓力緩解。綜上，預計短期或有回調但深度有限，維持中長期偏多觀點。氧化鋁：澳洲氧化鋁廠因天然氣短缺問出貨受阻再度刺激價格上行，但基於氧化鋁內貿為主，進口影響有限，認為情緒反應大於實際影響。當前，資金面影響大於基本面，預計短期氧化鋁維持高波動。推動價格上漲的最核心及底層原因在於國內礦端問題仍未解決，因此在看到礦端緊張實質緩解前，價格或依舊易漲難跌。此外，短期建議倉單變化與可用庫容情況。
【策略觀點】鋁：多單持有，回調布多。氧化鋁：多單持有，不建議追高，亦不建議左側布空。