【盤面回顧】上周鋁價先漲後跌，2w整數關口壓力較大，截至周五滬鋁主力收於19850元/噸，周環比+0.28%，倫鋁收於2446美元/噸，周環比-3.45%。氧化鋁維持高位震蕩，截至周五收盤主力收於3992元/噸，周環比+1.66%。
【宏觀環境】上周美元指數與美債收益率回升、市場對美聯儲9月降息預期交易回歸平靜，引發價格回調壓力。下周關注周五美國非農就業報告。
【產業表現】供給及成本：供應端，上周電解鋁產量82.8萬噸，環比-0.06萬噸，氧化鋁產量166.3萬噸，環比+1.3萬噸，氧化鋁與電解鋁周度產量比值2.01，環比+0.02。需求：SMM數據顯示，8月26日鋁錠出庫10.37萬噸，環比-1.27萬噸；鋁棒出庫4.12萬噸，環比+0.12萬噸。加工環節開工率62.4%，周環比+0.1pct。庫存：截至8月22日，國內鋁錠+鋁棒社會庫存92.11萬噸，周環比+0.74萬噸，其中鋁錠+0.8萬噸至81.1萬噸，鋁棒-0.06萬噸至11.01萬噸。LME庫存87.10萬噸，周環比-1.80萬噸。氧化鋁港口庫存3.9萬噸，周環比-1.3萬噸，站臺/在途庫存103.3萬噸，周環比+2.7萬噸。鋁土礦港口庫存2236萬噸，周環比-177萬噸。進口利潤：目前滬鋁現貨即時進口盈利-1213元/噸，滬鋁3個月期貨進口盈利-1115元/噸。成本：氧化鋁邊際成本3304元/噸，電解鋁加權完全成本1767元/噸。
【核心邏輯】鋁：展望後市，短期宏觀及基本面驅動均趨弱，存在回調壓力，關注周五非農數據。首先，降息預計回落，降50BP的概率隨著上周GDP以及通脹數據的公布有所回落。其次，本輪反彈國內基本面驅動來自季節性的補庫需求，但社會庫存去化緩慢。而海外倫鋁的帶動更為強勢，一方面是美元的走弱，另一方面存在一定交割方面的問題，但目前來看基差、月差均已回落，表明交易基本結束。此外，近期鋁棒廠事故或對短期供需造成一定影響。氧化鋁：流通現貨維持趨緊，資金熱情持續消退，預計維持高位震蕩。礦端供應仍緊，氧化鋁環節與下遊電解鋁生產比例持穩無顯著變化，但整體庫存水平維持低位，若無突發減產或資金行為擾動，預計氧化鋁維持震蕩為主。
【南華觀點】鋁：或面臨回調壓力。氧化鋁：震蕩為主。