摘要：
鋁土礦：國內礦石供應存在瓶頸，主因國內環保政策沒有松動跡象，因此明年進口礦的需求會繼續增長。幾內亞內亞作為最主要的進口礦來源國，明年新增投產較充分，但是下遊氧化鋁投產產能也非常多且都是用進口礦石。不過考慮到供應端的穩定性要差於需求端，一旦出現礦山新項目延遲、國產礦復產困難、幾內亞的政局不穩定和雨季等因素，任何一項都會使得供應端持續緊張，所以2024年中國鋁土礦供應緊缺，2025年鋁土礦供應仍會處於偏緊狀態的概率較大。
氧化鋁：預計2025年氧化鋁國內新增產能1230萬噸，產量達到9125萬噸，凈出口50萬噸，結合電解鋁的產能和非鋁需求，預計2025年過剩175萬噸。供應端，隨著氧化鋁新投產能的釋放，2025年氧化鋁產量將進一步釋放；需求端，下遊電解鋁由於新增產能受限，因此需求並沒有與供應相匹配。因此預計2025年氧化鋁轉為過剩，行業利潤及價格都將迎來調整。不過仍然需要關注鋁土礦的發運問題，如果因為礦石緊缺仍然導致氧化鋁產能無法釋放，那麼過剩邏輯將會再次推倒重來。
電解鋁：供應方面，電解鋁2025年產量預計達到 4386萬噸，同比增長1.7%。凈進口195萬噸。電解鋁 4500萬產能限制帶來的供應增速下滑開始顯現。需求方面，地產消費仍是拖累項，電力行業用鋁量預計也會下滑，除此之外鋁消費仍將保持一定幅度的穩定增長；另外國家取消鋁材出口退稅以後，下遊初級鋁加工產能預計會出現一定程度的縮減，因此預計明年國內鋁消費增速下降為2.1%。不過即使在消費低增速的背景下，我們預計明年仍然會出現29萬噸的供應短缺。考慮到國內低鑄錠量導致低鋁錠庫存和國外限制俄鋁流通等因素，一旦全球需求增速超出預期，那麼鋁價將迎來上漲。預計2025年鋁價區間18000-25000元/噸，價格重心將會繼續上移。