進入2025年，氧化鋁期現價格急轉直下，價格重心快速下移，似乎走出“跌跌不休”之勢。隨著氧化鋁期貨價格逐漸擊破成本線，套利資金離場，期貨盤面出現反彈。截至1月20日，氧化鋁主力2502合約收於3840元/噸，較上一交易日上漲2.48%，1月以來跌幅近20%，整體期貨持倉量自36萬手下降至24萬餘手。
氧化鋁供需矛盾明顯緩和
氧化鋁供需偏緊矛盾出現明顯緩和以及供應增加預期的走強，是導致此輪下跌出現的重要基本面因素。近一個月內氧化鋁周度產能開工率持續爬升，據SMM數據，截至1月16日，全國氧化鋁周度產能開工率已上升至87.25%，為近一年來的較高水平。山東、山西氧化鋁產能投產，涉及近200萬噸產能，產量也將從1月起逐漸體現，整體1月氧化鋁產量預計環比顯著增長。此外，氧化鋁社會庫存已經連續累庫兩周，放大了供需偏緊矛盾正處於緩和中的信號。據Mysteel數據，截至1月16日，氧化鋁周度庫存為374.9萬噸，較1月9日增加3.6萬噸，連續兩周累庫，其中，電解鋁廠原料庫存上漲6.3萬噸至279.4萬噸，反映出當前長單執行較為順暢，下遊鋁產的原材料庫存偏緊壓力已經有所緩解。
從遠期增量上來看，原料端幾內亞鋁土礦發運幹擾因素的消除，使得市場對於未來供應增加的預期進一步明朗，進一步緩和遠期基本面供需緊張的矛盾。1月初，前期幾內亞發運受到影響的礦企開始恢復發運的消息，使得礦端引發的多頭情緒有所退卻。此外，雨季結束後，幾內亞鋁土礦出港量呈現回升趨勢，截至1月17日，幾內亞主要港口鋁土礦周度出港量已上升至 388.48萬噸，為近一年來的相對高位。考慮到國內新釋放產能大多依賴幾內亞鋁土礦進行生產，礦石端幹擾因素的消除，為國內氧化鋁產能的持續生產以及一季度540萬噸左右產能的投產釋放提供保障，氧化鋁遠期供應量增加的預期得到進一步支撐。“強現實”逐漸被打破，“弱預期”交易的確定性增強。
現貨價格加速下跌
隨著原料以及供應端寬松預期的加強，現貨市場的挺價心態也逐漸被瓦解，在進入1月後轉向積極貼水出貨，各地市場密集出現貼水成交，成交價格一再降低，帶動現貨均價加速下跌。據SMM數據，截至1月20日，氧化鋁現貨均價為4405元/噸，較12月31日下跌1293元/噸，跌幅達22.69%，部分地區已出現低於4000元/噸的招標價格。此前，氧化鋁近月 01、02 合約受制於現貨價格堅挺於 5600 元/噸一線，期貨合約價格在修復貼水的動力下難以下探。而隨著現貨市場看空氛圍的延續，現貨價格的加速下跌，也進一步打開了氧化鋁近月期價的下跌空間。雖然目前期價已大幅貼水於現貨，但當前現貨看跌情緒蔓延下，修復基差的驅動力相對較弱。
成本定價邏輯逐漸回歸
值得注意的是，氧化鋁成本定價效果隨著供應轉向過剩預期的加強再度體現，並成為現階段氧化鋁底部價格的重要支撐。據SMM數據，近期鋁土礦價格上漲明顯，帶動氧化鋁行業平均成本上行至3500元/噸左右，部分高成本產區成本或達3600-3800元/噸，期、現貨價格逼近成本線，氧化鋁行業利潤明顯收窄。遠月2505合約在前期一直是“多空博弈”下市場“弱預期”交易的主要標的，成本支撐下，於此輪下跌中表現相對抗跌。氧化鋁主力2502合約持續大幅下挫逼近成本線後，成本定價邏輯也逐漸影響到近月合約，使得02合約在超跌成本線後出現反彈動力。若後續期、現價格進一步跌破成本線，高成本產區或出現產能停產的可能性，供應端再度出現邊際減量以緩解成本壓力及供應過剩壓力，進一步給予期價一定反彈空間。
現貨價格進入較為順暢的下跌通道，氧化鋁產能釋放的樂觀預期暫時難以被證偽，顯性庫存回升，現階段市場認為氧化鋁基本面走弱的確定性增強，或再度吸引資金聚焦，短期內氧化鋁價格依然承壓。考慮到目前期、現價格均持續向成本線靠攏，成本支撐將進一步凸顯。整體而言，當前氧化鋁期貨盤面已經較為充分地計入了各方利空因素，在貼近成本線後出現反彈，但在供需矛盾的持續緩解以及現貨市場看空氛圍的延續下，氧化鋁期貨的反彈高度預計有限。考慮到未來氧化鋁產能釋放節奏或存在不確定性，後市謹防盤面過度計入看空預期帶來的風險，持續關注現貨價格的下跌速度，以及盤面持倉變化帶來的信號，氧化鋁價格的底部支撐將隨成本線動態變化，一季度或呈現箱體震蕩。
作者簡介：張嘉藝，國信期貨有色金屬研究員，英國倫敦國王學院碩士。在2023年上期所優秀分析師評選中獲得“新銳分析師”獎，在2024年上期所“國際好講師評選”中獲一等獎。多次於《期貨日報》《中國有色金屬報》等媒體發表觀點，多次參與有色行業各類企業服務，提供行情分析及風險管理等，有一定產業服務經驗。