國貿期貨 方富強
摘要
原料端，今年以來，鋁土礦到港量維持高位，周度到港量達到450萬噸以上，較去年同期增加約120萬噸。海外鋁土礦進口維持高位，進口鋁土礦價格持續走低。（利空）
供應端，因成本偏高、生產虧損等問題，國內氧化鋁產量及開工率下滑。截至4月18日當周，國內氧化鋁周度產量164.4萬噸，較4月初下降約10萬噸，產量下滑明顯。此外，據百川盈孚數據，年內國內氧化鋁預計新增產能980萬噸，其中上半年投產規模達到780萬噸，供應端仍有較大產能釋放空間。（利多）
需求端，電解鋁運行產能增長有限，且總產能基本已達到國內產能天花板。截至3月底，國內電解鋁建成產能4581萬噸，環比持平，較年初微增10萬噸。運行產能4387萬噸，環比增加23萬噸，較年初增加36萬噸。國內電解鋁產能利用率達到95.78%，運行產能進一步上行空間受限。（利空）
利潤方面，截至4月21日，國內氧化鋁生產平均成本（完全成本）約3075元/噸，生產虧損約200元/噸相對而言，國內電解鋁生產平均成本（完全成本）約16560元/噸，生產利潤3350元/噸，年內利潤均值2550元/噸。（利多）
庫存方面，國內氧化鋁仍處於累庫階段，累庫速度有所放緩。截至4月18日，國內氧化鋁庫存400.1萬噸，周度環比提升0.6萬噸，累庫速度放緩。而隨著氧化鋁產量下滑，近期國內氧化鋁庫存或將出現拐點。（中性）
投資建議
氧化鋁供需格局有所好轉，價格下探空間或有限，前期空單可逐步離場。
風險提示
進口氧化鋁價格、鋁土礦供應擾動、氧化鋁庫存變化、氧化鋁及電解鋁運行產能變化
正文
1 行情回顧
氧化鋁價格持續下挫，跌勢不止。截至4月21日，氧化鋁現貨價格下跌至2880元/噸，價格回至2023年8月份水平，年內跌幅49%。氧化鋁期貨主連跌破2800元/噸，創下氧化鋁期貨上市（2023年6月）以來新低，年內跌幅22%。隨著氧化鋁價格大幅下跌，現貨升水同樣明顯縮窄，當前現貨升水約50元/噸，較年初縮窄900元/噸。
2 基本面概況
2.1 鋁土礦到港量維持高位
今年以來，鋁土礦到港量維持高位，周度到港量達到450萬噸以上，較去年同期增加約120萬噸。海外鋁土礦進口維持高位，進口鋁土礦價格持續走低，本周幾內亞鋁土礦CIF價格由88美元/噸下跌至86美元/噸，較年初則下降28美元/噸，跌幅24.5%。
2.2 供應端：氧化鋁開工率下滑
因成本偏高、生產出現虧損等問題，今年2月下旬以來，國內氧化鋁開工率高位回落，4月份開工率下滑明顯，由85%下滑至78%，其中河南、山東及山西冶煉產能開工率明顯回落。受此影響，國內氧化鋁產量同樣高位回落，據mysteel數據，截至4月18日當周，國內氧化鋁周度產量164.4萬噸，較4月初下降約10萬噸，產量下滑明顯。
與此同時，年內國內氧化鋁產能仍將持續釋放，據百川盈孚數據，年內國內氧化鋁預計新增產能980萬噸，其中上半年投產規模達到780萬噸，供應端仍有較大產能釋放空間。
2.3 需求端：下遊電解鋁運行產能增加有限
在氧化鋁產能持續增加同時，其下遊電解鋁運行產能增長有限，且總產能基本已達到國內產能天花板。截至3月底，國內電解鋁建成產能4581萬噸，環比持平，較年初微增10萬噸。運行產能4387萬噸，環比增加23萬噸，較年初增加36萬噸。國內電解鋁產能利用率達到95.78%，運行產能進一步上行空間受限。此外，今年1-3月，國內電解鋁產量1075.1萬噸，較去年同期增加27.4萬噸或2.6%。
2.4 氧化鋁出口維持高位
今年以來，國內外氧化鋁價格雙雙回落，海外氧化鋁成交價格由高點681美元/噸下跌至330美元/噸。由於國內價格同樣大幅下跌，氧化鋁進口虧損先擴後縮，年初虧損100元/噸，2月中旬虧損一度達到1300元/噸，而後4月初進口窗口短暫打開，當前虧損維持在200-250元/噸附近。
雖然海外價格持續下滑，但由於國內供應相對過剩，今年以來氧化鋁出口量維持高位。今年1-3月氧化鋁出口總量70.1萬噸，同比增加28萬噸或66.5%。進口總量8.9萬噸，凈出口量61.3萬噸，同比增加8.7萬噸或16.5%。
2.5 氧化鋁由盈轉虧而電解鋁利潤豐厚
隨著氧化鋁價格持續下挫，國內氧化鋁生產自3月下旬開始由盈轉虧，且虧損持續擴大。截至4月21日，國內氧化鋁生產平均成本（完全成本）約3075元/噸，生產虧損約200元/噸，年初利潤則為2200元/噸。
相對而言，隨著氧化鋁價格持續走低，國內電解鋁生產成本下滑、利潤持續走擴。截至4月21日，國內電解鋁生產平均成本（完全成本）約16560元/噸，生產利潤3350元/噸，年內利潤均值2550元/噸。若以現金流成本計算，國內電解鋁利潤可達到5300元/噸。
2.6 國內氧化鋁庫存累庫速度放緩
雖然近期國內氧化鋁產量下滑，但國內氧化鋁仍處於累庫階段，累庫速度有所放緩。截至4月18日，國內氧化鋁庫存400.1萬噸，周度環比提升0.6萬噸，累庫速度放緩。而隨著氧化鋁產量下滑，近期國內氧化鋁庫存或將出現拐點。